안녕하세요? RichPark 입니다.

 

오늘은 최근들어 경영권 지분다툼이 벌어지고 있는 고려아연 주가전망을 해보려 합니다.

 

75년간 공동경영을 해온 최씨 가문(현 최윤범 고려아연 회장)과 장씨 가문(현 장형진 영풍 고문)의 헤어짐 전쟁과는 별개로,

 

고려아연 본연의 주가전망은 어떨지 아래 순서로 살펴보겠습니다.

1. 고려아연 사업분석(ft.무엇으로 돈을 벌까/MBK파트너스 영풍 지분 다툼)
2. 고려아연 재무분석(ft.실적추이 및 재무비율)
3. 고려아연 주가전망

그럼 바로 시작하겠습니다.

 

1. 고려아연 사업분석

1-1) 고려아연 사업소개

 

고려아연은 장병희 창업주와 최기호 창업주가 1949년 영풍기업사를 함께 창업한 뒤 25년간 공동 경영하다가 1974년 ‘고려아연’으로 설립된 회사입니다.

 

이후 고려아연은 최씨 가문이 경영을 도맡고, (주)영풍과 전자 계열사는 장씨 가문이 맡아왔습니다.

 

이후 3세 경영 시기부터 균열이 시작되었다가 최근 경영권 다툼이 발생했습니다. 이에 관해서는 다음 파트에서 살펴보겠습니다.

 

그전에 고려아연 본연 사업에 관해 살펴보겠습니다.

 

 

고려아연은 주요 원재료인 아연정광 및 연정광을 수입해 아연과 연을 제련하고, 종속회사를 통해 국내외로 아연과 연을 공급하는 비철금속제련회사입니다.

 

특히 아연 생산량은 전 세계 시장점유율 10% 수준으로 상당히 높은 점유율을 보이고 있는 기업입니다.

 

또한 아연과 연의 제련과정에서 발생되는 유가금속과 부산물인 금/은/동 등 귀금속류도 생산하며 수익을 창출하고 있습니다.

 

참고로, 아연 및 연, 금, 은 등 비철금속은 철강/자동차/가전/전기/건설사업 등 다양한 산업군에 사용되는 기초 소재입니다. 특히, 고려아연 전체 매출의 31% 정도를 차지하는 아연의 경우 철강재의 보호피막으로 사용되고 있으며, 강관/강판/철선/철구조물 등 소재에 도금용으로 사용되는 소재입니다.

 

이외에도 2차전지 소재사업을 영위(황산니켈 생산)하는 켐코(주) 등 다양한 자회사들을 통해 산업재를 취급하고 있는 기업이기도 합니다.

 

1-2) 고려아연 vs 영풍 지분 다툼이 주가에 미치는 영향(ft.MBK파트너스 영풍 지분 다툼)

 

이런 고려아연이 최근까지 사업 파트너였던 (주)영풍-MBK파트너스(사모펀드) 연합과 경영권 분쟁을 겪고 있습니다.

 

2024년 반기 기준 고려아연 최대주주는 (주)영풍으로 25.4%이며, 그 특수관계자 지분 또한 24.07% 수준이라 49.47% 정도가 (주)영풍 편인 상황입니다. 다만, 실질적인 지분은 최씨 가문과 장씨 가문이 각각 32% 수준으로 비슷한 상황입니다.

 

이런 상황 속에 (주)영풍은 아시아 최대 사모펀드 MBK파트너스와 손잡았고, 지분율을 47.7%까지 확보하고자 공개매수 계획을 추진하고 있습니다.

 

 

상황이 이렇다보니 고려아연이 최근 외국 기업과 손잡고 대응하겠다는 소식이 들려오고 있으며, 어찌됐건 양측이 주가 수준과 관계없이 지분 확보를 할 것이라는 기대감에 주가는 고공행진하는 중입니다.

 

앞으로도 경영권 분쟁이 끝나기 전까지는 이러한 행보가 이어질 것이라는 게 업계 분위기입니다.

 

• 고려아연vs(주)영풍 경영권 분쟁, 사건의 발단과 전개

2019년 고려아연 3세 경영자인 최윤범 회장이 고려아연 대표이사에 취임하면서 균열이 가기 시작했습니다. 최 대표는 기존 금속 재련 사업 중심의 고려아연 사업 포트폴리오를 다변화하고자 했습니다.

 

2차전지 소재, 그린 수소 등 사업영역을 확대하면서 (주)영풍과 마찰을 빚었고, 2024년 4월 (주)영풍의 황산을 보관해주는 계약을 6월 만료 이후 연장하지 않기로 하면서 선을 긋는 모습을 보였습니다.

 

여기에, 양사의 제품을 국내외로 판매해주던 고려아연 종속회사 서린상사에 대한 이사회 개편을 고려아연이 추진하면서 그 갈등이 심화됐습니다. 결과는 고려아연 측 4명, 그리고 영풍 측 3명으로 고려아연이 실질적으로 지배하는 구도로 바뀐 상황입니다.

 

2. 고려아연 재무분석

2-1) 고려아연 실적추이

 

다음으로 고려아연 실적을 살펴보면 2023년을 기점으로 매출과 영업이익은 지속 성장할 것으로 전망됩니다. 아무래도 원재료 가격 등락에 따른 수익성 변동이 있는 기업이라 업황과 수급에 따라 매출 및 영업이익은 변동이 있을 수 있습니다.

 

다만, 이미 매출의 30% 이상을 차지하는 아연 시장에서 글로벌 시장점유율이 10% 수준이라 일정 궤도에 오른 우량 기업이기 때문에 그 변동이 심한 편은 아닙니다.

 

여기에, 물가는 지속적으로 상승하는 경향이 있기 때문에 매출액은 증가할 것으로 기대되며, 최윤범 대표이사가 추진하고 있는 2차전지 소재 사업과 그린 수소 등 새로운 먹거리에서 발생될 수익도 기대되는 상황입니다. 이번 경영권 분쟁이 고려아연 승리로 종결된다면 그 기세는 더욱 시너지가 될 전망입니다.

 

2-2) 고려아연 재무비율

 

이어서 고려아연 재무비율을 살펴보면 제조업체임에도 영업이익률이 5%를 훨씬 상회하고 있어 수익성도 양호한 편입니다. ROE는 5~8% 수준입니다.

 

자산건전성의 제1척도인 부채비율은 25~30% 수준이라 100%를 훨씬 하회하고 있어 건전성도 좋은 편입니다. 사업 구조가 탄탄하고 시장점유율도 높은 기업이다보니 벌어들이는 수익이 쌓이는 구조라 차입 의존도가 낮기 때문에 부채비율이 낮은 것으로 보입니다.

 

위 표를 자세히 살펴보면 2019년을 기점으로 부채비율이 증가했는데, 이 시점이 최윤범 대표이사가 취임하고 신사업을 추진하는 등 사업 포트폴리오 확장에 나선 시점입니다. 사실 고여있는 기업이 사업 확장을 하는 상황에서 일정 부분 부채비율이 증가하는 것은 예상 가능한 시나리오입니다. 다만, 앞으로 어느 정도로 성공할지가 중요할 것입니다.

 

그러면서도 배당수익률이 2~3% 수준이라 전혀 주주 환원 정책이 없는 기업도 아닙니다. 물론 해외에 비해서는 배당률이 아주 낮긴 하지만 말입니다.

 

2-3) 고려아연 현금흐름

• 고려아연 과거 현금흐름

 

더 구체적으로 고려아연 재무상태를 점검하기 위해서 과거 3년 현금흐름을 살펴보니 영업활동현금흐름과 투자활동현금흐름은 각각 플러스와 마이너스로 우량 기업의 전형적인 모습을 보였습니다.

 

재무활동현금흐름은 플러스냐 마이너스냐를 따지기 보다는 그 내용과 당시 사업 판단이 어땠는지가 중요합니다. 고려아연 재무활동현금흐름의 경우에는 2023년에만 단기차입 상환이 차입자금보다 컸던 해여서 마이너스를 보였습니다.

 

아무래도 부채비율이 2019년 14% 수준에서 2022년 31% 수준까지 높아지면서 부담을 느껴 차입을 줄이고 상환을 하는 방향으로 재무건전성 관리에 들어가지 않았을까 싶습니다.

 

• 고려아연 최근 현금흐름

 

이어서 최근 현금흐름을 살펴보면 영업활동현금흐름과 투자활동현금흐름은 각각 플러스와 마이너스로 기존과 비슷한 흐름입니다.

 

재무활동현금흐름의 경우에는 장기차입금 조기상환을 하는 등 재무건전성 관리에 박차를 가하는 한편, 자기주식 취득을 하면서 경영권 분쟁에 대비하는 모습입니다. 현금및현금성자산 규모도 약 9,382억원까지 늘리면서 자금여력을 다지는 모습입니다.

 

3. 고려아연 주가전망(ft.MBK파트너스 영풍 지분 다툼)

• 고려아연 주가전망(ft.MBK파트너스 영풍 지분 다툼)

 

마지막으로 고려아연 주가전망을 하면서 글을 마치겠습니다. 우선 2024년 9월 20일 장마감 기준 고려아연 시가총액은 15조2,169억원이며 주가는 735,000원에 형성돼 있습니다. PER은 27배(추정PER 23배) 수준으로 동일업종 PER보다 높은 상황입니다.

 

고려아연 경영권 분쟁 때문에 최근들어 주가는 급등한 상황입니다. 이런 상황과는 별개로, 아래 공식으로 제가 생각하는 고려아연 본연의 적정 시가총액을 구한 뒤에 고려아연 주가전망치를 제시하겠습니다.

• 기업 적정 시가총액 = 과거 3년 영업이익 평균치(또는 미래 영업이익 전망치 평균) x 멀티플(또는 PER, ROE, 영업이익률)

고려아연 영업이익치는 2024년~2026년 영업이익 전망치 평균인 약 1조418억원을 사용하겠습니다. 멀티플의 경우에는 12배를 주도록 하겠습니다. 이는 기존 비철금속제련사업이 글로벌 시장점유율 10%라는 점, 그리고 여기에 더해서 2차전지 소재 사업(자회사 켐코를 통한), 그린 수소 사업 등 신사업을 통한 성장 가능성을 고려한 멀티플입니다.

 

이로 인한 고려아연 적정 시가총액은 약 12조5,016억원으로 계산됩니다. 이는 현재 수준보다 약 18% 낮은 수준이며 그만큼 고려아연은 경영권 분쟁으로 인한 이해관계자(고려아연 우호세력 및 영풍 우호세력 등) 지분 매수 기대로 고평가를 받고 있다는 말이기도 합니다.

 

결과적으로 고려아연 주가전망치는 약 603,000원으로 기대해보겠습니다. 물론 이는 어디까지나 제 개인적인 의견이자 기대치에 불과합니다.

 

그럼 이것으로 고려아연 주가전망, 여전히 매력적인 기업일까?(ft.MBK파트너스 영풍 지분 다툼) 작성을 마칩니다.

 

항상 강조하지만 모든 투자 판단의 최종 책임은 다른 누구도 아닌 투자자 자신에게 있습니다. 반드시 이 점을 명심하시고 본인만의 투자 철학과 공부 하에 현명한 의사결정 하시기를 바랍니다.

 

RichPark 드림

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