안녕하세요? RichPark 입니다.
오늘은 수년간 인수합병 가능성으로 말이 많았던 여행 관련주 대한항공 주가전망을 다루겠습니다.
특히 아시아나항공 인수를 유럽, 미국 등 이해관계 국가에서 독과점 이슈로 막아왔는데 최근 대한항공 아시아나항공 인수합병에 가까워지면서 더욱 눈길이 가는 기업입니다.
그럼 평소와 마찬가지로 아래 순서로 글을 진행하겠습니다.
- 대한항공 사업분석(무엇으로 돈을 버는가)
- 대한항공 재무분석(실적 및 재무비율)
- 대한항공 주가전망(ft.아시아나항공 인수합병 영향)
그럼 바로 시작합니다.
1. 대한항공 사업분석(여행 관련주)
1-1) 대한항공 사업소개
대한항공은 여객을 나르는 여객사업, 화물을 운송하는 화물사업, 군용기MRO/민항기 제조/무인기 등을 다루는 항공우주사업, 이렇게 3개 사업을 영위하고 있는 대한민국 1위 항공사입니다.
이중 여객사업과 화물사업을 포함하는 항공운송부문만이 흑자 사업(영업이익 기준)입니다.
코로나19 이후 화물사업 위주로 실적 방어를 해오다가 최근들어 다시 여행 수요가 급증하면서 실적이 고공행진하는 한편, 아시아나항공 인수(기업결합) 승인을 14개국 중 12개국에 받으면서 인수합병의 실현이 머지않은 상황입니다.
이에 대한 구체적인 설명은 다음 파트에서 상세히 다루겠습니다.
한편, 화물사업은 해외 27개국 46개 도시에 화물기 23대를 운항하면서 반도체/자동차/배터리 부품에서부터 IT/전자제품, 전자상거래, 의류 등 소비재, 신선화물/의약품/생동물 등 특수화물까지 다양한 물품을 수송하며 돈을 벌고 있습니다.
연결 기준 대한항공 매출은 대부분이 대한항공 자체 사업에서 발생하고 있으며 이중 62% 정도는 국내외 여객노선에서, 27.6%는 화물노선에서 발생한 바 있습니다. 절반 이상이 여객노선에서 발생하고 있기 때문에 여행 관련주로 묶이는 게 자연스럽습니다.
즉, 90% 이상 대부분이 항공운송사업(여객 및 화물)에서 발생하고 있고 나머지는 항공우주사업, 호텔사업에서 발생한다고 보시면 됩니다. 다음은 해당 사업 요약입니다.
- 항공우주사업 – 에어버스와 함께 차세대 날개 구조물 플랫폼 개발을 위한 국제공동개발 프로젝트 수행 중. 사단정찰용 무인기 양산 납품 후 후속 수직이착륙 무인기 개발 중. 대한항공 전체 매출 3.6% 수준.
- 호텔사업(Hanjin Int’l Corp) – 1989년 대한항공이 100% 출자법인으로 설립했으며 2017년 LA 윌셔그랜드호텔을 재개발하며 총 73층 규모 호텔 및 오피스 복합 건축물 윌셔그랜트센터 운영 중. 대한항공 전체 매출 1% 수준.
1-2) 대한항공 아시아나항공 인수합병 영향
대한항공은 아시아나항공의 쇠락의 구원투수로 나섬과 동시에 시장점유율을 극대화할 수 있는 좋은 기회를 2020년 인수전에 뛰어들면서 잡고자 했습니다.
하지만 두 회사가 합병한다면 두회사 국제선 여객노선과 주요 화물노선 점유율이 70% 이상으로 거대해지고, 이는 공정거래위원회가 시장 지배적 사업자로 간주하는 50%를 상회하기 때문에 국내에서 공정거래위원회의 기업결합 승인을 받는 것도 큰 장애물이었습니다.
하지만 2022년 2월 공정거래위원회의 조건부 승인을 얻었고, 이후 전세계 14개 경쟁당국 중 일본 등 12개 경쟁당국으로부터 기업결합을 승인받으면서 최근 인수합병에 한발 가까워진 상황입니다.
이제 미국의 기업결합 심사(2024년 상반기 내 최종 승인 전망), 유럽연합 EU 유럽집행위원회 EC의 기업결합 승인(2024년 2월 14일 내 조건부 승인 예상)만이 남은 상황입니다.
이렇게 대한항공과 아시아나항공이 인수합병하게 된다면 모회사 자회사 지위가 아닌 단일 회사로의 합병이 되면서 국내 초대형 항공사가 탄생하게 됩니다.
한편, 주주 입장에서 접근하면 아시아나항공 주주는 대한항공과 아시아나항공 주식 합병 비율에 따라 대한항공 주식을 받게 됩니다.
그리고 양대 대행 항공사(FSC, Full Service Carrier)가 합병하면 시장점유율이 대폭 증가하기 때문에 경쟁제한 우려로 각 경쟁당국에서는 일부 노선에 대한 시정조치를 요구하고 있습니다.
이에 따라 대한항공, 아시아나항공이 운영 중이던 노선 중 일부는 그들이 산하에 보유한 진에어(대한항공), 에어서울 및 에어부산(아시아나항공) 등에 양도할 것으로 보입니다.
결론적으로 대한항공과 아시아나항공 합병으로 국내에 초대형 국적기 운영사가 탄생함과 동시에 초대형 LCC(진에어, 에어부산, 에어서울) 시대가 열립니다.
이와 함께 아시아나항공이 영위하고 있던 화물사업은 제주항공, 티웨이항공,에어프레미아 등 타 항공사에 매각할 것으로 전망되고 있습니다.
추가로, 두 회사 인수합병 이후 글로벌 얼라이언스 체계는 어떻게 재편될지도 기대됩니다. 현재 대한항공은 전세계 3개 글로벌 얼라이언스(스타얼라이언스, 스카이팀, 원월드) 중 스카이팀 얼라이언스 창립 멤버입니다.
반면 아시아나항공은 스타얼라이언스 멤버인 상황이며, 이에 따라 각각 다른 얼라이언스 소속 멤버쉽 제도와 서비스를 제공하고 있었습니다.
이번 합병으로 인해 아시아나항공이 스타얼라이언스에서 탈퇴할 것으로 보입니다. 이에 따른 영향도 있을 것입니다.
2. 대한항공 재무분석
2-1) 대한항공 실적추이
이제 대한항공 실적추이를 살펴보겠습니다. 물론 결합 대상인 아시아나항공 또한 상장사라서 위 실적추이만으로 향후 전망을 말하는 건 정확성이 떨어집니다.
하지만 현재 시점에서 가능한 시나리오를 확인해보는 건 필요합니다. 위 자료에 따르면 매출은 코로나19 이후인 2021년부터 반등하면서 2022년 정상궤도를 넘어 대폭 성장을 보였는데 이는 화물부문 강화에 따른 영향, 그리고 최근 코로나19 이후 여행 수요 급증 덕분으로 보입니다.’
다만 2023년부터는 영업이익이 다소 감소될 것으로 전망됩니다. 이는 아무래도 아시아나항공 합병을 앞두고 유럽 노선이나 화물노선 일부를 양도해야 하기 때문으로 보입니다.
2-2) 대한항공 재무비율
대한항공 재무비율의 경우 영업이익률은 10% 수준, ROE 또한 10% 초반 수준으로 전망됩니다. 다만, 부채비율의 경우 지속적인 관리로 200% 이하로 개선될 것으로 전망됩니다.
그러면서도 수익이 발생할수록 배당을 해오면서 주주 불만 잠재우기에도 나서는 모습입니다. 앞으로 이런 모습을 계속해서 연출될 것으로 보이며, 이는 바람직한 흐름이라 생각합니다.
영업이익률과 부채비율 또한 긍정적입니다.
2-3) 대한항공 현금흐름
- 대한항공 과거 3년 현금흐름
다음으로 대한항공 과거 3년 현금흐름을 살펴보면 코로나19라는 위기 속에서도 우량 기업의 전형적인 흐름을 이어왔음을 알 수 있었습니다.
영업활동현금흐름이 지속적으로 플러스를 보였고, 2020년 코로나19로 인한 투자 위축으로 그 규모는 줄었지만 그럼에도 마이너스를 유지하면서 우량 기업의 모습을 보였습니다.
한편, 재무활동현금흐름을 보면 2020년과 2021년에 유상증자를 연속해서 대규모로 하면서 자금 확보에 열을 올렸던 게 여실히 보이며, 2020년에는 자산유동화차입까지 하면서 생존을 위한 혈투를 한 것이 보입니다.
여기에 2022년엔 신종자본증권을 발행하면서 부채를 인식하지 않고 회계상 자본을 늘리는 식으로 부채비율을 관리하면서도 자금을 조달하는 선택을 하기도 했습니다. 즉, 어떤 방법이든 자금 조달에 박차를 가했다는 증거입니다.
- 대한항공 최근 현금흐름
그렇게 마련한 재화는 아시아나항공 인수합병을 위한 재원으로 사용하고, 2023년 3분기에 들어서는 우량 기업의 현금흐름을 유지해왔습니다.
다만 현금및현금성자산 규모가 전년 1조 2천억원 규모에서 최근에는 5,266억 원 정도로 줄어들면서 자금 여력이 다소 약해진 상황입니다.
따라서 향후 아시아나항공과의 결합, 대한항공과 아시아나항공이 보유한 LCC항공사의 노선 정비, 아시아나항공 화물사업 매각을 통한 재원 확보 등 사업 재정비와 자금 관리에 집중할 필요가 있어 보입니다.
3. 대한항공 주가전망(ft.아시아나항공 인수합병/여행 관련주)
마지막으로 대한항공 주가전망을 하면서 글을 마치겠습니다. 우선 2024년 2월 8일 장마감 기준 대한항공 시가총액은 8조 4,138억원이며 주가는 22,850원에 형성되어 있습니다. PER은 6.26배 수준입니다.
저는 평소 아래 공식을 사용해 해당 기업에 대한 적정 시가총액을 구한 뒤, 주가전망치를 산출하고 있습니다.
- 기업 적정 시가총액 = 과거 3년 영업이익 평균(또는 미래 영업이익 평균) x 멀티플(또는 PER, ROE, 영업이익률)
대한항공 주가전망 또한 위 공식을 활용해 구해보겠습니다.
먼저 대한항공 영업이익치는 2023년 전망치를 포함한 미래 3년 영업이익 평균치인 약 1조 8,049억원을 사용하겠습니다. 다음으로 멀티플의 경우에는 현재 PER 수준보다 살짝 높은 7배를 주겠습니다.
이는 대한민국 평균 멀티플 10배 수준과 동일하면서도 대한항공 수익성(ROE 및 영업이익률 10% 수준)을 고려해도 무리가 아닙니다.
특히 아시아나항공 인수합병이 가까워지면서 국내 1위 국적기 항공사가 될 것으로 기대되는 상황이라 보수적인 멀티플이라 생각합니다.
이에 따른 대한항공 적정 시가총액은 약 12조 6,343억원으로 계산되며 이는 현재 수준보다 약 50% 높은 수준입니다. 결과적으로 대한항공 주가전망치는 34,250원 정도로 기대해보겠습니다. 물론 이는 어디까지나 제 개인적인 바람에 불과합니다.
